Avec l'été reviennent les polémiques sur les gros salaires, notamment dans la finance, nourries par le retour aux gros bonus et leur garantie. On observera avec curiosité les tentatives de réforme ou d'encadrement! Sur ce sujet particulier, la réalité me semble pourtant assez simple: il est normal que dans une industrie de main-d'oeuvre comme la finance les hommes se partagent une part importante de la marge dégagée, selon une clé ou une autre, cela n'a pas beaucoup d'importance en fin de compte.
Il faudrait mieux s'interroger sur la hauteur et la nature de cette marge à répartir. En dernière analyse, la marge de l'industrie financière (ses profits plus les rémunérations variables de ses acteurs) représente le coût de financement de l'économie mondiale. En situation de marchés efficients, elle devrait être très réduite; elle ne trouve sa source que dans l'innovation et la rémunération du risque. Réduire le risque pris par l'économie (par exemple en durcissant les règles prudentielles) devrait limiter cette marge, et par voie de conséquence, maîtriser la part de rémunérations qu'elle autorise aujourd'hui. Je n'ai plus le chiffre exact en tête, mais il me semble que la part des profits (après bonus, donc) de l'industrie financière dans le total des profits du CAC 40 ou du DOW JONES a plus que doublé en 20 ans. C'est cela qui n'est pas "normal".
Reste l'autre partie de la polémique: l'importance des hauts salaires et le creusement des inégalités. C'est un fait bien documenté, commun à l'ensemble des pays de l'OCDE, dont les salaires de la finance n'est qu'une composante. Au-delà de ce constat, je suis frappé par le caractère très normatif des analyses (peut-être parce que ce chapitre de la science économique est plutôt l'apanage des économistes de gauche). J'ai lu récemment dans un ouvrage sérieux que "la crise rend impossible la prolongation sans changement de la tendance des 20 dernières années" (JM Charpin, in Fin de Monde ou Sortie de Crise, 2009). On attend de voir...
Au-delà des formules moralisatrices à deux balles, une vraie réflexion sur les niveaux de salaires et les inégalités qui en découlent n'est pas si aisée. Quel est le rapport souhaitable entre hauts et bas salaires dans une entreprise? A partir de quel niveau absolu une rémunération deviendrait "anormale"?
L'échelle des salaires est déterminée par l'abondance de travail mondial vers le bas, et par la comparaison avec les rémunérations des entrepreneurs et des "talents" (sportifs etc.) vers le haut. C'est le double effet de la mondialisation. L'ouvrier français le moins qualifié se compare à l'ouvrier chinois, tandis que son patron se retrouve à Davos avec Bono ou G. Soros.
Sur la longue période, la situation actuelle des inégalités doit probablement se comparer à la situation prévalant à la fin de la précédente mondialisation, juste avant la Guerre de 14. Dans une certaine mesure, la période relativement égalitaire 1945/1985 ferait figure d'exception, liée notamment à une relative fermeture des frontières. Pouvoir plus grand de l'Etat à l'intérieur des frontières assez closes, (d'où une meilleure efficacité fiscale, notamment), prévalence de l'idéologie sociale démocrate, comparaisons sociales plus limitées, faiblesse des marchés financiers dans un contexte d'inflation, de nombreux facteurs ont contribué à réduire les écarts.
Je ne suis pas sur que les conditions soient présentes pour qu'une phase similaire s'enclenche, d'où un certain scepticisme à l'égard des commentaires. Reste à savoir quelle sera la dynamique politique autour de ce problème. Car nous sommes dans la situation paradoxale de sociétés tout de même assez démocratiques, surinformées, et donc peu disposées à accepter l'inégalité ostentatoire. Les Américains ont cru avoir trouvé une résolution en donnant au plus grand nombre l'illusion de la richesse: une maison à crédit et il ne suffisait plus que de regarder Martha Stewart pour partager le lifestyle des privilégiés. Attali le serine: pour lui c'est l'absence de politique de revenus, et la substitution illusoire d'une bulle immobilière, qui est à la source de la crise actuelle. La classe moyenne se réveille avec la gueule de bois.
Une piste cependant dans la réflexion: un des ressorts de la motivation reste la possibilité réelle d'une ascension sociale. Le sentiment que la classe supérieure partage plus ou moins le même style de vie est également determinante. Cela se joue sans doute à l'échelle de l'entreprise, aussi, ce qui implique que les écarts entre les niveaux hiérarchiques les plus proches soient raisonnables, qu'ils ne créent pas une différence de "monde" mais au contraire paraissent suffisamment proches pour rester attractifs et motivants. On parle d'une différence de 50% à 75% entre deux niveaux hiérarchiques. Dans une entreprise moderne, avec 6 niveaux hiérarchiques (c'est déjà beaucoup), cela donne un ratio compris entre 11 et 30 fois le salaire de base pour le dirigeant le mieux payé.
Dans les faits, nous sommes très au delà. Une progression arithmétique (chaque manager gagne deux fois ce que gagnent ses subordonnés) reflètent mieux la réalité des grandes entreprises. Pour un salaire de base à 14 mois de SMIC, la rémunération du "grand patron" se situerait à 1,2 millions, c'est à dire 64 fois plus. Or ce niveau "théorique" ne correspond pas au niveau réellement observé: le haut de la pyramide se fait avec des multiples bien supérieurs qui traduisent un fort écart entre les rémunérations médianes -un dirigeant de groupe industriel gagnerait 20 fois ce que gagnent ses patrons d'usine (qui eux-mêmes gagnent 5.5 à 8 fois le SMIC, avant impôts et transferts sociaux!). Dans une société démocratique, cet état de fait me parait difficilement soutenable.
jeudi 13 août 2009
mardi 11 août 2009
La mystérieuse enigme des baguettes chinoises
Ayant pas mal vécu en Asie, je me suis souvent posé des questions existentielles. La plus troublante pour moi fut celle-ci: pourquoi les Chinois se servent ils de baguettes pour manger, depuis des temps immémoriaux. On se souvient que jusqu'à la Renaissance, les Occidentaux se servaient de leur main et d'un couteau, parfois d'une cuiller. Plus près de notre sujet, on peut repérer une aire culturelle partageant l'Indochine, avec d'un côté les peuples sinisés, pros des baguettes, portant le pantalon, surtout les Vietnamiens, et les Khmers, Thaïs ou Malais, peuples portant sarong, et fans de la cuiller.
Après moult réflexion et quelques lectures, je propose une explication: les Chinois utilisent des baguettes pour saisir plus aisément les toutes petites bouchées qui composent leur cuisine (essayez les dim sum avec couteau et fourchette!). La question devient alors: pourquoi de si petits morceaux, qui réclament une telle préparation? Et là, nous sommes au coeur d'un choix de civilisation global et radical: vers le Vème siècle avant notre ère, les Chinois ont décidé de substituer le travail humain aux autres facteurs de production. Couper les ingrédients permet de les cuire plus rapidement, dans un wok, avec un minimum de chaleur, en terme d'intensité, mais surtout de durée de cuisson. Pensez à l'inverse aux immenses cheminées de nos Châteaux de la Loire, où des arbres entiers se consumaient pour rôtir chevreaux et sangliers. Soit dit en passant, l'usage du four est pratiquement inconnu dans la cuisine chinoise, alors qu'il est central dans la cuisine occidentale.
A un certain stade du développement de leur civilisation, vers le Vème siècle, les Chinois ont "choisi" d'accroître le nombre d'homme par hectare, et de cultiver plus intensément chaque parcelle. La densité humaine, jusque là équivalente de celle de l'Occident, a changé d'ordre et la population s'est accrue pour établir la proportion d'un à trois ou quatre qui a duré jusqu'à la révolution démographique. Aujourd'hui, la Chine au sens le plus large (yc les déserts du Tibet et Turkestan chinois) compte 1,4 milliard d'habitant, et une densité de plus de 140 habitants quand l'Europe jusqu'à l'Oural compte 750 millions, pour une densité de 70, sur un territoire 10% plus étendu.
De manière certainement corrélée (mais attention aux fausses causalités, tout est complexe), Confucius a mis l'accent sur l'harmonie et la coexistence entre les hommes - signe d'une population dense; quelques générations après se formait un Empire Chinois unitaire et durable. L'impressionnante avancée technologique chinoise jusqu'au milieu du 15ème siècle a certainement à voir avec ce choix, et avec la nécessité de rendre de plus en plus efficace l'utilisation des ressources par l'ingéniosité humaine.
A l'inverse, confrontée au problème des rendements agricoles décroissants, l'Europe a plutôt répondu par une utilisation plus forte des facteurs de production, concrètement par une extension des surfaces cultivées qui entraîne une expansion géographique. Je n'insisterai pas sur le côté prométhéen ou adamique (l'homme maître de la nature, égal des dieux) de cette disposition, ni sur son caractère intrinsèquement colonialiste. Le rôle d'une religion essentiellement prosélyte est immense de ce point de vue, et je m'aventurerais sans doute trop loin en essayant de saisir les liens complexes entre ces deux aspects de la culture européenne. D'autant que la Chine des Han a connu une expansion territoriale très importante dès l'Antiquité, relayée par une impérialisme culturel au moins aussi homogénéisateur que la civilisation greco- romano- chrétienne - il n'y a qu'à voir le Tibet ou le Xinjiang aujourd'hui. Disons que la combinaison de densification intensive et d'expansion territoriale est structurellement différente dans les deux cas.
Je voudrais plutôt évoquer un aspect plus poétique: confronté à des obstacles techniques ou politiques, l'Européen quitte sa terre et son foyer pour aller dans la forêt, défricher une clairière et se refonder (parfois en nouant alliance avec le pouvoir royal, contre les pouvoirs locaux). Cette liberté fondamentale est différente de celle de l'ascète qui part au désert ou du sage taoïste qui s'en va dans la montagne. C'est vraiment la capacité fondamentale de dire non au pouvoir en place, et d'inventer un nouvel ordre. Ce sont les mouvements de colonisation intérieure du Moyen-âge, c'est la liberté des pèlerins du Mayflower. En Europe, l'espace n'est jamais clos, il y a toujours une issue possible à l'omnipotence de la société, à l'omniprésence du pouvoir politique. Cet espace jamais clos, c'est celui de la démocratie, un lieu vide, au sens de Claude Lefort. Et il n'est pas étonnant que dans son travail de défrichement, l'homme européen abatte des arbres, chasse le gros gibier, et le fasse rôtir sur d'immenses bûchers - à mille lieues des baguettes et du tofu.
Ce choix de civilisation, misant sur l'homme et le progrès technique pour pour pallier une contrainte naturelle est à méditer: nous, héritiers du modèle Européen, n'avons plus la possibilité de partir dans la forêt. La planète est entièrement (métaphoriquement) défrichée. La voie chinoise est peut-être la seule issue, quelle en seront les conséquences, notamment politique?
Après moult réflexion et quelques lectures, je propose une explication: les Chinois utilisent des baguettes pour saisir plus aisément les toutes petites bouchées qui composent leur cuisine (essayez les dim sum avec couteau et fourchette!). La question devient alors: pourquoi de si petits morceaux, qui réclament une telle préparation? Et là, nous sommes au coeur d'un choix de civilisation global et radical: vers le Vème siècle avant notre ère, les Chinois ont décidé de substituer le travail humain aux autres facteurs de production. Couper les ingrédients permet de les cuire plus rapidement, dans un wok, avec un minimum de chaleur, en terme d'intensité, mais surtout de durée de cuisson. Pensez à l'inverse aux immenses cheminées de nos Châteaux de la Loire, où des arbres entiers se consumaient pour rôtir chevreaux et sangliers. Soit dit en passant, l'usage du four est pratiquement inconnu dans la cuisine chinoise, alors qu'il est central dans la cuisine occidentale.
A un certain stade du développement de leur civilisation, vers le Vème siècle, les Chinois ont "choisi" d'accroître le nombre d'homme par hectare, et de cultiver plus intensément chaque parcelle. La densité humaine, jusque là équivalente de celle de l'Occident, a changé d'ordre et la population s'est accrue pour établir la proportion d'un à trois ou quatre qui a duré jusqu'à la révolution démographique. Aujourd'hui, la Chine au sens le plus large (yc les déserts du Tibet et Turkestan chinois) compte 1,4 milliard d'habitant, et une densité de plus de 140 habitants quand l'Europe jusqu'à l'Oural compte 750 millions, pour une densité de 70, sur un territoire 10% plus étendu.
De manière certainement corrélée (mais attention aux fausses causalités, tout est complexe), Confucius a mis l'accent sur l'harmonie et la coexistence entre les hommes - signe d'une population dense; quelques générations après se formait un Empire Chinois unitaire et durable. L'impressionnante avancée technologique chinoise jusqu'au milieu du 15ème siècle a certainement à voir avec ce choix, et avec la nécessité de rendre de plus en plus efficace l'utilisation des ressources par l'ingéniosité humaine.
A l'inverse, confrontée au problème des rendements agricoles décroissants, l'Europe a plutôt répondu par une utilisation plus forte des facteurs de production, concrètement par une extension des surfaces cultivées qui entraîne une expansion géographique. Je n'insisterai pas sur le côté prométhéen ou adamique (l'homme maître de la nature, égal des dieux) de cette disposition, ni sur son caractère intrinsèquement colonialiste. Le rôle d'une religion essentiellement prosélyte est immense de ce point de vue, et je m'aventurerais sans doute trop loin en essayant de saisir les liens complexes entre ces deux aspects de la culture européenne. D'autant que la Chine des Han a connu une expansion territoriale très importante dès l'Antiquité, relayée par une impérialisme culturel au moins aussi homogénéisateur que la civilisation greco- romano- chrétienne - il n'y a qu'à voir le Tibet ou le Xinjiang aujourd'hui. Disons que la combinaison de densification intensive et d'expansion territoriale est structurellement différente dans les deux cas.
Je voudrais plutôt évoquer un aspect plus poétique: confronté à des obstacles techniques ou politiques, l'Européen quitte sa terre et son foyer pour aller dans la forêt, défricher une clairière et se refonder (parfois en nouant alliance avec le pouvoir royal, contre les pouvoirs locaux). Cette liberté fondamentale est différente de celle de l'ascète qui part au désert ou du sage taoïste qui s'en va dans la montagne. C'est vraiment la capacité fondamentale de dire non au pouvoir en place, et d'inventer un nouvel ordre. Ce sont les mouvements de colonisation intérieure du Moyen-âge, c'est la liberté des pèlerins du Mayflower. En Europe, l'espace n'est jamais clos, il y a toujours une issue possible à l'omnipotence de la société, à l'omniprésence du pouvoir politique. Cet espace jamais clos, c'est celui de la démocratie, un lieu vide, au sens de Claude Lefort. Et il n'est pas étonnant que dans son travail de défrichement, l'homme européen abatte des arbres, chasse le gros gibier, et le fasse rôtir sur d'immenses bûchers - à mille lieues des baguettes et du tofu.
Ce choix de civilisation, misant sur l'homme et le progrès technique pour pour pallier une contrainte naturelle est à méditer: nous, héritiers du modèle Européen, n'avons plus la possibilité de partir dans la forêt. La planète est entièrement (métaphoriquement) défrichée. La voie chinoise est peut-être la seule issue, quelle en seront les conséquences, notamment politique?
dimanche 19 juillet 2009
Désinventons l'avenir: le complexe écolo-conservateur
J'évoquais dans un post précédent un principe de précaution symétrique: ne pas obérer l'avenir en mettant en place des technologies non testées certes, mais attention aussi de ne pas limiter nos options pour le futur en prenant d'excessives précautions. Un ou deux exemples: faut-il s'interdire le recours au nucléaire, ralentir la recherche en ce domaine, pour se retrouver demain en panne d'énergie de substitution, quand le pétrole se sera vraiment épuisé ou que les niveaux de carbone seront vraiment insoutenables? Autre exemple (que je connais mal): les OGM interdire la recherche sur les OGM c'est s'interdire toute une voie de subsistance dont nous (nos enfants) aurions pourtant gravement besoin demain: encore une fois, nous sacrifions le futur au présent. Nous avons décidément un rapport compliqué avec le risque!
Lisant la biographie d'Edgar Morin, je tombe sur une de ses formules (datant de 1972) appelant à une pensée écologisée. Sous sa plume, ce serait à la fois une pensée prenant en compte l'écologie, mais plus profondément une pensée du complexe, intégrant toutes les dimensions socio-anthropo-économiques: chaque action est "causée et causante" (pour reprendre Pascal, cité par Morin). Les conséquences de nos actions sont multiples, déclenchant feedback et chaînes de causalité. Elles ont des coûts directs, mais sont aussi la source d'externalités difficiles à évaluer. Bref, tout problème se situe dans son eco-système, et l'on s'y débat comme un explorateur dans la forêt vierge: plutôt que de risquer sa vie tel un Indiana Jones politique, autant rester dans son fauteuil et cultiver son jardin.
L'écologie a une forte composante conservatrice: nostalgie d'un passé rêvé, non-valorisation de l'avenir, conscience de la difficulté de l'action pure (c'est à dire aux conséquences connues, limitées et maîtrisées). José Bové meets the Economist. Soyons clair: il y a quelque chose éminemment respectable, de profondément vrai.
Les grands critiques de la société sont très largement des conservateurs, regrettant la vie rousseauiste des bois, la communauté, fuyant la grande ville. La généalogie des écolo actuels ne s'écrit pas autrement; c'est d'ailleurs pourquoi les Verts ont autant de mal à se réconcilier avec la partie progressiste d'eux-mêmes, et plus encore de la gauche post-marxiste. La Gauche se fonde au contraire sur une promesse de changement, de construction de la société, une foi dans le progrès technique. La troisième composante écolo, libérale libertaire, (Thoreau) est plus proche de la composante rousseauiste, mais tout cela a bien du mal à coexister. On y reviendra.
Lisant la biographie d'Edgar Morin, je tombe sur une de ses formules (datant de 1972) appelant à une pensée écologisée. Sous sa plume, ce serait à la fois une pensée prenant en compte l'écologie, mais plus profondément une pensée du complexe, intégrant toutes les dimensions socio-anthropo-économiques: chaque action est "causée et causante" (pour reprendre Pascal, cité par Morin). Les conséquences de nos actions sont multiples, déclenchant feedback et chaînes de causalité. Elles ont des coûts directs, mais sont aussi la source d'externalités difficiles à évaluer. Bref, tout problème se situe dans son eco-système, et l'on s'y débat comme un explorateur dans la forêt vierge: plutôt que de risquer sa vie tel un Indiana Jones politique, autant rester dans son fauteuil et cultiver son jardin.
L'écologie a une forte composante conservatrice: nostalgie d'un passé rêvé, non-valorisation de l'avenir, conscience de la difficulté de l'action pure (c'est à dire aux conséquences connues, limitées et maîtrisées). José Bové meets the Economist. Soyons clair: il y a quelque chose éminemment respectable, de profondément vrai.
Les grands critiques de la société sont très largement des conservateurs, regrettant la vie rousseauiste des bois, la communauté, fuyant la grande ville. La généalogie des écolo actuels ne s'écrit pas autrement; c'est d'ailleurs pourquoi les Verts ont autant de mal à se réconcilier avec la partie progressiste d'eux-mêmes, et plus encore de la gauche post-marxiste. La Gauche se fonde au contraire sur une promesse de changement, de construction de la société, une foi dans le progrès technique. La troisième composante écolo, libérale libertaire, (Thoreau) est plus proche de la composante rousseauiste, mais tout cela a bien du mal à coexister. On y reviendra.
The trouble with the Stock Options
J'ai toujours eu un peu de mal à comprendre l'opprobre récent qui est descendu sur les stock options. Sans doute ne faut il pas aller chercher très loin et s'en tenir à un effet de mode négative - mais ce n'est guère le style des Notes du Déluge.
Le problème est celui de la rémunération des dirigeants salariés. On peut certes la comparer à celle de leurs collaborateurs, et c'est une question valable. Quelle est la part d'un individu unique ou d'un groupe étroit d'individus dans la réussite d'une entreprise, relative à la totalité des employés? Intuitivement, on sent que pour certains d'entre eux, ils ont "fait la différence". Ce n'est pas le cas de tous, et c'est un premier problème.
Mais la comparaison pertinente s'opère avec celle des entrepreneurs. Pour eux, les fondateurs ou les repreneurs, le lien semble plus clair entre leur action spécifique et la création de valeur à laquelle ils ont présidé. On admet mieux alors leur rémunération exceptionnelle. Est-ce à dire pour autant que l'on ne doive pas récompenser à la même hauteur les patrons salariés? Cela reviendrait à dire qu'on n'attend pas d'eux le même impact, la même création de valeur: cela ne tient pas.
Il faut donc rémunérer les dirigeants salariés qui amènent leur entreprise à créer de la valeur à la hauteur des entrepreneurs, en fonction de la valeur créée et au paramètre de risque près: très important pour un entrepreneur, fort chez un dirigeant révocable ad nutum, sans parachute significatif, moindre pour les salariés ou quasi salariés.
Le concept des stock options visait à lier la rémunération du dirigeant à la création de valeur. Dans les années 60/70 le succès du patron était lié à la taille de l'entreprise, son volume d'affaire. Cette vision a été justement critiquée: la performance de l'entreprise et sa prospérité finissait par se confondre avec l'hybris du grand patron, débouchant sur des conglomérats artificiels, bureaucratiques et peu efficaces.
Les bonus liés à la rentabilité annuelle sont une première réponse - mais on voit tout de suite les possibilités de manipulation qui se présentent et le caractère très court terme d'une telle mesure.
On a cherché à pallier cette difficulté en mettant en place des long term incentives. Indépendamment de l'aspect fiscal, cette politique de bonus se heurte à des difficultés connues: quels critères de performance? Qui les fixent? Qui se fait le juge de paix de l'attribution. C'est pourtant sans doute dans cette voie que se situe l'avenir, avec une prise en compte d'intérêts plus divers que celui des seuls actionnaires, avec des horizons de temps plus divers.
Finalement, l'idée des stocks options paraissait plus simple, plus nette, plus objective: à partir du moment où l'on considère que la meilleure mesure de la valeur de l'entreprise est son cours de bourse, liée la rémunération du dirigeant à son accroissement a le mérite de fournir une mesure objective (ce qui ne caractèrisera jamais aucun comité de rémunération) et synthétique. On peut argumenter qu'il s'agit d'un alignement pur et simple sur les intérêts de l'actionnaire, sans tenir compte des autres stakeholders, mais c'est une vision réductrice de la valeur de l'entreprise, qui tient compte de l'ensemble des paramètres connus du marché.
Le problème évident, c'est que la bourse ne reflète en rien la valeur de l'entreprise, en tout cas pas d'une manière suffisamment spécifique pour être la base d'une rémunération individuelle. D'une part, l'évolution du cours de bourse reflète aussi bien les données macroéconomiques et celle du secteur que celles propre à l'entreprise. D'autre part, les variations des bourses depuis 15 ans sont tellement erratiques que l'on ne voit pas bien comment y voir le reflet de la valeur intrinsèque d'une entreprise et donc de la performance de ses dirigeants.
En conclusion, les dirigeants qui acceptent de se voir rémunérer à base de S.O. sont comme les joueurs au casino: soit assez stupides pour ne pas comprendre qu'il s'agit d'un jeu de hasard et qu'ils espèrent gagner contre la banque en continuant à croire à la doxa des marchés efficients. Soit ils essaient de truquer la roulette en leur faveur: en raccourcissant les délais d'exercice (en diminuant donc l'incertitude), en se faisant attribuer des options bien en dessous du cours réel (en augmentant l'espérance de gain) ou tout autre manipulation visant à réduire l'incertitude (la créativité n'a pas de limite). C'est pour cela qu'il faut être par principe sceptique à l'égard des SO, pour échapper au dilemme d'avoir des dirigeants naïfs ou tricheurs!
PS: pour se convaincre de l'incertitude des SO, je vous propose d'aller voir le tableau suivant. En clair, si les SO doivent être gardées 5 ans pour être réalisées (aller-retour), une option sur le CAC 40 depuis 15 ans a produit 4 années de gains significatifs, 2 années médiocres et 4 années de pertes (2009 s'annonçant également dans le rouge). Il y a bien sur des entreprises qui ont battu le CAC 40, mais l'analyse resterait à peu près la même: voir L'Oréal.http://spreadsheets.google.com/ccc?key=tpEX4QfcTe9BdMqM_KQeQsg&hl=en
Le problème est celui de la rémunération des dirigeants salariés. On peut certes la comparer à celle de leurs collaborateurs, et c'est une question valable. Quelle est la part d'un individu unique ou d'un groupe étroit d'individus dans la réussite d'une entreprise, relative à la totalité des employés? Intuitivement, on sent que pour certains d'entre eux, ils ont "fait la différence". Ce n'est pas le cas de tous, et c'est un premier problème.
Mais la comparaison pertinente s'opère avec celle des entrepreneurs. Pour eux, les fondateurs ou les repreneurs, le lien semble plus clair entre leur action spécifique et la création de valeur à laquelle ils ont présidé. On admet mieux alors leur rémunération exceptionnelle. Est-ce à dire pour autant que l'on ne doive pas récompenser à la même hauteur les patrons salariés? Cela reviendrait à dire qu'on n'attend pas d'eux le même impact, la même création de valeur: cela ne tient pas.
Il faut donc rémunérer les dirigeants salariés qui amènent leur entreprise à créer de la valeur à la hauteur des entrepreneurs, en fonction de la valeur créée et au paramètre de risque près: très important pour un entrepreneur, fort chez un dirigeant révocable ad nutum, sans parachute significatif, moindre pour les salariés ou quasi salariés.
Le concept des stock options visait à lier la rémunération du dirigeant à la création de valeur. Dans les années 60/70 le succès du patron était lié à la taille de l'entreprise, son volume d'affaire. Cette vision a été justement critiquée: la performance de l'entreprise et sa prospérité finissait par se confondre avec l'hybris du grand patron, débouchant sur des conglomérats artificiels, bureaucratiques et peu efficaces.
Les bonus liés à la rentabilité annuelle sont une première réponse - mais on voit tout de suite les possibilités de manipulation qui se présentent et le caractère très court terme d'une telle mesure.
On a cherché à pallier cette difficulté en mettant en place des long term incentives. Indépendamment de l'aspect fiscal, cette politique de bonus se heurte à des difficultés connues: quels critères de performance? Qui les fixent? Qui se fait le juge de paix de l'attribution. C'est pourtant sans doute dans cette voie que se situe l'avenir, avec une prise en compte d'intérêts plus divers que celui des seuls actionnaires, avec des horizons de temps plus divers.
Finalement, l'idée des stocks options paraissait plus simple, plus nette, plus objective: à partir du moment où l'on considère que la meilleure mesure de la valeur de l'entreprise est son cours de bourse, liée la rémunération du dirigeant à son accroissement a le mérite de fournir une mesure objective (ce qui ne caractèrisera jamais aucun comité de rémunération) et synthétique. On peut argumenter qu'il s'agit d'un alignement pur et simple sur les intérêts de l'actionnaire, sans tenir compte des autres stakeholders, mais c'est une vision réductrice de la valeur de l'entreprise, qui tient compte de l'ensemble des paramètres connus du marché.
Le problème évident, c'est que la bourse ne reflète en rien la valeur de l'entreprise, en tout cas pas d'une manière suffisamment spécifique pour être la base d'une rémunération individuelle. D'une part, l'évolution du cours de bourse reflète aussi bien les données macroéconomiques et celle du secteur que celles propre à l'entreprise. D'autre part, les variations des bourses depuis 15 ans sont tellement erratiques que l'on ne voit pas bien comment y voir le reflet de la valeur intrinsèque d'une entreprise et donc de la performance de ses dirigeants.
En conclusion, les dirigeants qui acceptent de se voir rémunérer à base de S.O. sont comme les joueurs au casino: soit assez stupides pour ne pas comprendre qu'il s'agit d'un jeu de hasard et qu'ils espèrent gagner contre la banque en continuant à croire à la doxa des marchés efficients. Soit ils essaient de truquer la roulette en leur faveur: en raccourcissant les délais d'exercice (en diminuant donc l'incertitude), en se faisant attribuer des options bien en dessous du cours réel (en augmentant l'espérance de gain) ou tout autre manipulation visant à réduire l'incertitude (la créativité n'a pas de limite). C'est pour cela qu'il faut être par principe sceptique à l'égard des SO, pour échapper au dilemme d'avoir des dirigeants naïfs ou tricheurs!
PS: pour se convaincre de l'incertitude des SO, je vous propose d'aller voir le tableau suivant. En clair, si les SO doivent être gardées 5 ans pour être réalisées (aller-retour), une option sur le CAC 40 depuis 15 ans a produit 4 années de gains significatifs, 2 années médiocres et 4 années de pertes (2009 s'annonçant également dans le rouge). Il y a bien sur des entreprises qui ont battu le CAC 40, mais l'analyse resterait à peu près la même: voir L'Oréal.http://spreadsheets.google.com/ccc?key=tpEX4QfcTe9BdMqM_KQeQsg&hl=en
dimanche 5 juillet 2009
The Big One?
La crise financière que nous venons de traverser était clairement d'une ampleur exceptionnelle. Maintenant que nous y voyons plus clair, il s'est s'agit principalement du transfert violent de la dette des ménages et des institutions financières vers les Etats, et d'une réorganisation internationale des balances d'endettement entre l'Asie en développement et l'Occident, avec pour enjeu l'équilibre entre les générations.
Mais la panique sur les matières premières a donné un tour apocalyptique à cet ajustement. Au Déluge financier s'est ajouté l'Armageddon de la Planète. Dans les mois qui ont précédé l'arrêt de la surchauffe généralisée, le prix des matières premières s'est emballé (avant de s'ecraser brutalement, avec un petrole chutant des deux tiers et le maïs d'au moins 25%). Etait-ce le Big One, la Fin d'un Monde, la conjonction des grandes crises, la faillite de la société capitaliste moderne? A la nécessité de changer de modèle de régulation économico-financière s'ajouterait la nécessité de repenser radicalement notre modèle de développement. Les reflexions du type de celle d'H. Juvin ont reçu une attention nouvelle, l'écologie est redevenue à la mode, depuis Obama à Cohn Bendit, en passant par Grenelle, les journaux féminins s'en sont emparés.
A nouveau, il est difficile d'y voir clair et de penser vraiment cette mode qu'on sentait monter depuis plusieurs années. On notera qu'il y a comme des cycles de la prise de conscience écologique, d'intensité maximale dans les périodes de surchauffe économique: le dernier pic majeur étant celui des années 60, culminant avec le Club de Rome, le refus du nucléaire et la première génération de l'économie politique. Il y a probablement eu un pic similaire lors de la grande poussée de croissance de la Belle Epoque (le gilded age des USA), qui a vu la création des parcs nationaux par Teddy Roosevelt, dans le même mouvement réformateur qui a vu les lois antitrust (1907) et un debut de régulation de la finance (création de la FED, 1913).
Le débat est donc le suivant: la fièvre verte est elle la prise de conscience tardive d'une catacstrophe en marche ou un simple effet de mode?
On peut commencer en listant ce qui est certain:
1- le réchauffement climatique - mais dans quelle mesure l'homme en est-il responsable? A la lecture de plusieurs livres (par exemple, The Long Summer, de B. Fagan), il me semble que nous sommes en train de sortir du cycle normal de l'évolution climat, ce qui tendrait à y voir le fait de l'homme.
2- l'épuisement des ressources naturelles, mais à quelle échéance? Il est certain qu'un jour, il n'y aura plus de petrole!
3- l'accélération de la consommation, de la population, depuis 1990/92, l'émergence de la Chine et les divers aspects de la mondialisation ont provoqué une accéleration de la consommation des ressources. C'est particulièrement vrai des ressources naturelles et des exspèces vivantes. Avons nous atteints les points de retournement qui ont provoqué l'effondrement des sociétés plus petites analysées par J. Diamond dans son livre Collapse? On peut le craindre.
Allons nous pouvoir maitriser cette évolution, obtenir une certaine stabilisation - et à quel niveau? La technologie et l'interet bien compris des entrepreneurs vont elles trouver des solutions, substituer des ressources nouvelles à celle qui s'épuisent? Allons nous sauver le caviar, la morue et le thon rouge?
Comment faire la part aussi de la nostalgie pour un monde qui s'éloigne et l'appréhension d'un monde nouveau, entre lesquels il y a une équivalence de préférence nécessaire?
Je n'en sais rien.
Face à ces risques avérés, on serait tenté de suivre le mouvement. Suivre le mouvement: çà ne peut pas faire de mal. Gaspiller moins, recycler plus, protéger les espèces en voie de disparition, trouver des modes de productions plus propres et plus efficaces - çà ne mange pas de pain et peut même peut-être constituer la grande vague technologique qui relancerait la croissance.
Pas de problème, à condition d'être certain:
que les décisions prises ne défavorisent pas les générations à venir
que les décisions prises ne défavorisent pas les catégories le plus pauvres, à l'échelle de notre société comme à celle de la planète.
Il faudrait une sorte de principe de précaution global, symétrique.
Sur ce sujet un principe de justice (à la Rawls) devrait nous guider.
Mais la panique sur les matières premières a donné un tour apocalyptique à cet ajustement. Au Déluge financier s'est ajouté l'Armageddon de la Planète. Dans les mois qui ont précédé l'arrêt de la surchauffe généralisée, le prix des matières premières s'est emballé (avant de s'ecraser brutalement, avec un petrole chutant des deux tiers et le maïs d'au moins 25%). Etait-ce le Big One, la Fin d'un Monde, la conjonction des grandes crises, la faillite de la société capitaliste moderne? A la nécessité de changer de modèle de régulation économico-financière s'ajouterait la nécessité de repenser radicalement notre modèle de développement. Les reflexions du type de celle d'H. Juvin ont reçu une attention nouvelle, l'écologie est redevenue à la mode, depuis Obama à Cohn Bendit, en passant par Grenelle, les journaux féminins s'en sont emparés.
A nouveau, il est difficile d'y voir clair et de penser vraiment cette mode qu'on sentait monter depuis plusieurs années. On notera qu'il y a comme des cycles de la prise de conscience écologique, d'intensité maximale dans les périodes de surchauffe économique: le dernier pic majeur étant celui des années 60, culminant avec le Club de Rome, le refus du nucléaire et la première génération de l'économie politique. Il y a probablement eu un pic similaire lors de la grande poussée de croissance de la Belle Epoque (le gilded age des USA), qui a vu la création des parcs nationaux par Teddy Roosevelt, dans le même mouvement réformateur qui a vu les lois antitrust (1907) et un debut de régulation de la finance (création de la FED, 1913).
Le débat est donc le suivant: la fièvre verte est elle la prise de conscience tardive d'une catacstrophe en marche ou un simple effet de mode?
On peut commencer en listant ce qui est certain:
1- le réchauffement climatique - mais dans quelle mesure l'homme en est-il responsable? A la lecture de plusieurs livres (par exemple, The Long Summer, de B. Fagan), il me semble que nous sommes en train de sortir du cycle normal de l'évolution climat, ce qui tendrait à y voir le fait de l'homme.
2- l'épuisement des ressources naturelles, mais à quelle échéance? Il est certain qu'un jour, il n'y aura plus de petrole!
3- l'accélération de la consommation, de la population, depuis 1990/92, l'émergence de la Chine et les divers aspects de la mondialisation ont provoqué une accéleration de la consommation des ressources. C'est particulièrement vrai des ressources naturelles et des exspèces vivantes. Avons nous atteints les points de retournement qui ont provoqué l'effondrement des sociétés plus petites analysées par J. Diamond dans son livre Collapse? On peut le craindre.
Allons nous pouvoir maitriser cette évolution, obtenir une certaine stabilisation - et à quel niveau? La technologie et l'interet bien compris des entrepreneurs vont elles trouver des solutions, substituer des ressources nouvelles à celle qui s'épuisent? Allons nous sauver le caviar, la morue et le thon rouge?
Comment faire la part aussi de la nostalgie pour un monde qui s'éloigne et l'appréhension d'un monde nouveau, entre lesquels il y a une équivalence de préférence nécessaire?
Je n'en sais rien.
Face à ces risques avérés, on serait tenté de suivre le mouvement. Suivre le mouvement: çà ne peut pas faire de mal. Gaspiller moins, recycler plus, protéger les espèces en voie de disparition, trouver des modes de productions plus propres et plus efficaces - çà ne mange pas de pain et peut même peut-être constituer la grande vague technologique qui relancerait la croissance.
Pas de problème, à condition d'être certain:
que les décisions prises ne défavorisent pas les générations à venir
que les décisions prises ne défavorisent pas les catégories le plus pauvres, à l'échelle de notre société comme à celle de la planète.
Il faudrait une sorte de principe de précaution global, symétrique.
Sur ce sujet un principe de justice (à la Rawls) devrait nous guider.
vendredi 3 juillet 2009
Le Maastricht de l'ampoule
Depuis le premier juillet, les ampoules à incandescence vont être progressivement retirées de la vente.
C'est rigolo, car on assiste pour le mouvement vert exactement à ce que l'on avait assisté à la fin des années 80 pour le mouvement européen: une évolution complétement cautionnée par les élites, qui change profondément mais subrepticement la vie quotidienne de l'ensemble de la population, laquelle va progressivement réaliser qu'elle n'a pas eu son mot à dire et qu'elle n'en veut pas.
A quand le rejet de l'écologie par un réferendum? Quel est le chemin le plus court de Grenelle à Maastricht?
C'est rigolo, car on assiste pour le mouvement vert exactement à ce que l'on avait assisté à la fin des années 80 pour le mouvement européen: une évolution complétement cautionnée par les élites, qui change profondément mais subrepticement la vie quotidienne de l'ensemble de la population, laquelle va progressivement réaliser qu'elle n'a pas eu son mot à dire et qu'elle n'en veut pas.
A quand le rejet de l'écologie par un réferendum? Quel est le chemin le plus court de Grenelle à Maastricht?
Pari gagné - cotillons et langues de belle-mère
Sous le titre de "all aboard the Goldman bonus train" le blog du Wall Street Journal confirme les informations du Guardian: les bonus de Goldman Sachs risquent d'être en 2009 les plus élevés de l'histoire de la banque!!
Lloyd Blankfein, son CEO, vient d'écrire aux autorités américaines qu'il fera en sorte que “compensation reflects the true performance of the firm and motivates proper behavior.” On ne sait pas vraiment si c'est du lard ou du cochon.
En tout cas, j'ai gagné mon pari (mon post du 9 mai, je ne pensais pas avoir raison si vite!)
Il est donc clair, que la crise financière est terminée pour ses principaux protagonistes, que la fin de la récré est sonnée et que les adultes reprennent les choses sérieuses.... comme avant. Fuck G20!
http://blogs.wsj.com/deals/2009/06/22/all-aboard-the-goldman-sachs-bonus-train/
Lloyd Blankfein, son CEO, vient d'écrire aux autorités américaines qu'il fera en sorte que “compensation reflects the true performance of the firm and motivates proper behavior.” On ne sait pas vraiment si c'est du lard ou du cochon.
En tout cas, j'ai gagné mon pari (mon post du 9 mai, je ne pensais pas avoir raison si vite!)
Il est donc clair, que la crise financière est terminée pour ses principaux protagonistes, que la fin de la récré est sonnée et que les adultes reprennent les choses sérieuses.... comme avant. Fuck G20!
http://blogs.wsj.com/deals/2009/06/22/all-aboard-the-goldman-sachs-bonus-train/
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